2012 – „Draghiho“ rok
Pred rokom bolo ústredným motívom nášho výhľadu heslo „2012, prelomový rok“. Alternatíva bola desivá ale prostá: buď eurozóna presvedčivo prikročí k riešeniu svojej krízy alebo začne chaotický rozpad, čo by vyvolalo hroznú predstavu celosvetovej depresie. V kontexte tejto situácie s dvoma možnými koncami a tých obrovských odpadov, ktoré by „Eurogeddon“ najskôr priniesol, teraz odporúčame spätný pohľad na našu analýzu z roku 2012 a na naše najrôznejšie odporúčanie.
Žiadny Eurogeddon, ďakujeme Máriovi!
Po zvážení najrôznejších argumentov sme predpokladali a to správne, že pozitívny výsledok bol pravdepodobnejší než zmätočný rozpad eurozóny. Dosiahnutie tohto výsledku však nutne vyžadovalo spojené sily troch rôznych elementov: potom o rozpočtovej zodpovednosti rozhodnutie posunúť sa smerom k bankovej únii a to najdôležitejšie – odvážny výrok prezidenta ECB Mária Draghiho, ktorý vyzval k zachovaniu eura „za každú cenu“. Nasledovalo rozhodnutie ECB pomôcť tým krajinám, ktoré žiadajú o pomoc, pomenované v terminológii ECB ako Priame menové transakcie (OMT)“.
Čo sa týka okrajových krajín, neustále sme tvrdili, že i) Španielsko bude musieť byť finančne kontrolované a že ii) Taliansko je tým „slabým článkom“ v spoločnej menovej zóne.
Zatiaľ čo sa boj o obe tieto krajiny vlečie a vrhá veľké tiene na rok 2013, podľa nášho názoru je potrebné povedať, že premiér Monti uspel v pokusoch o zmenu vnímania Talianska ostatnými štátmi. Vláda odborníkov znovuzískala politickú dôveru a taktiež dôveru investorov. Na druhej strane, Španielsko zostáva tak trochu politickou divokou kartou: napätie medzi regiónmi a madridskou vládu bude asi pokračovať. Rozpočty jednotlivých autonómnych regiónov sú na tom horšie, než sa čakalo, a záväzok k úsporným opatreniam je všetko len nie splniteľný. Naviac začali naberať na váhe niektoré separatistické myšlienky, čo znamená narušenie stability a politickej jednoty.
Ekonomické spomalenie – ako a čakalo
V ekonomike sme očakávali podstatný pokles celosvetového HDP na asi 2,8 %, čo bolo spôsobené hlavne krízou eura a zhoršením napätia v likvidite medzibankového trhu a prebiehajúcim celosvetovým oddlžovaním Je nutné dodať, že čínska ekonomika spomalila viac a skôr, než sa čakalo. Ich kvartálna miera rastu HDP spadla na 6,1 % v prvom štvrťroku 2012. Avšak nikdy sme nepredpokladali tvrdý pád čínskej ekonomiky. Vždy sme boli a stále sme presvedčení, že odstupujúca a nastupujúca nová vláda by urobila a urobí všetko, čo bude v jej silách, aby rýchlo zastavila vnútorné a vonkajšie ekonomické protivetry.
Rast USA sa vyplnil skoro do písmenka – nazvali sme to pretĺkanie sa. Japonsko sa ako obvykle ukázalo ako veľmi špecifický trh. Očakávali sme oživenie založené na investičných nákladoch (CAPEX), čo sa nakoniec nestalo. Dôvodom boli čiastočne politické napätia medzi Japonskom a silným susedom Čínou, ďalej tiež silná mena a nakoniec fakt, že svetový obchod bol spomalený krízou eura. Nemecko, bašta eurozóny, si dokázalo poradiť s recesným trendom počas väčšinu roka 2012, potom však k záveru neprekvapujúco bolo na ňom vidieť známky vyčerpania.
Ukľudňovanie menovej politiky blikalo na našich radaroch. Ukázalo sa, že vec pokročila viac, než sme považovali za zaručené. Centrálne banky na celom svete púšťali peniaze do obehu „naplno a ešte viac“. Americký Fed skutočne predĺžil „Operáciu Twist“, začal QE3 a QE4 a vyhlásil veľmi nízke oficiálne sadzby až do polovice roka 2015. Neskôr v roku sa Bank of Japan „pridala do klubu“ a zvýšila priame nákupy aktív, aby pomohla svojej chorej ekonomike. Záverom, centrálne banky novo vznikajúcich trhov sa odklonili od boja s infláciou a začali podporovať svoj ekonomický rast v súvislosti so zhoršujúcou sa ekonomickou situáciou.
Výnosy z vládnych dlhopisov – zlé nastavenie cien
Agresívna politika centrálnych bánk po celom svete posunula výnosy bezpečných dlhopisových útočíšť na historicky nízke hodnoty a reálne výnosy hlboko do záporných čísiel. Výnosy z nemeckých a amerických štátnych dlhopisov dopadli tvrdo na dno (1,15 % za desaťročné Bundy a 1,4 % za americké treasuries) navzdory nášmu očakávaniu mierne stúpajúcich výnosov, čo by vyústilo do straty v roku 2012. Ale vtedy obávaná euro horská dráha a silnejší QE amerického Fedu nám zabránili aby sme sa dostali priamo k pokynu underweight, čo zmiernilo cenu nášho počiatočného odhadu. Avšak , kombinácia OMT, dôležitej reformnej agendy a úsporných opatrení nás v septembri doviedla k odporúčaniu okrajových eurodlhopisov; oni mali ako prvé prospech z očakávaného poklesu prémie rizika konvertibility eura a z podstatného poklesu pravdepodobnosti rozpadu eurozóny.
Centrálne banky na celom svete púšťali peniaze do obehu
Verili sme úverom
Hoci zostala slabá ekonomická situácie (očakávaná euro recesia a pomalý rast celosvetovo) spolu s prebiehajúcou euro krízou silným protivetrom pre túto triedu aktív, odporúčali sme pozitívnejší pohľad na úvery, zvlášť s ohľadom na fakt, že sa mnoho negatívnych správ zdalo byť premietnutých do cien na trhu ku koncu roku 2011. Vtedy naznačovali CDS spready východiskové sadzby okolo 14,5 % a 10,5 % pre európsky, respektíve americký investičný stupeň. Taktiež sme odporúčali investovať do dlhopisov investičného stupňa )neboli sme dosť statoční vydať pokyn overweight pre vysoký výnos – ultimátnu triedu aktív v roku 2012).
Kmeňové akcie: čo sme si to mysleli?
Spätne sa to zdá prosté, že? Bolo by bývalo správne investovať do kmeňových akcií od 1. Januára až do 31. Decembra. Ale aký to zvrat medzi tým) Masívne likvidné injekcie zo strany Fedu a LTRO kmeňové akcie najprv hnané nahor, aby potom začali zasa klesať až likvidné impulzy začali utíchať. Nová vlna obáv ohľadom rozpadu eurozóny poslala európske kmeňové akcie do kolien, čo nás priviedlo k tomu aby sme navrhli uskutočnenie stratégie uchovania kapitálu - a to nesprávne! Skalopevné výroky prezidenta Draghiho na konci júla a zavedenie OMT zapríčinili nárast kmeňových akcií od polovice roka ďalej. Zaslepení prebiehajúcim krízovým stavom sme úplne premeškali rally likvidity“
PREHĽAD VÝSLEDKOV AXA IM ODHADOV 2012
Rastové prognózy spojené s našim hlavným scenárom (zachovanie eura) bolo pomerne dosť presné. Ekonomika USA si viedla o niečo lepšie, než sa očakávalo. Trošku sme podcenili spomalenie Číny, ale aspoň sme sa nepoddali bláznivým správam o „tvrdom pristátí“ čínskeho trhu. Najväčšie sklamanie prišlo z Británie, kde fiškálne spomalenie a recesia eurozóny ukázali silnejší než ekonomický stimul vyvolaný lacnou librou a veľmi proaktívnou menovou politikou.
Navzdory recesii bola inflácia v eurozóne oveľa vyššia, než sa čakalo, kvôli veľkému zvýšeniu sadzieb DPH, uskutočneného za účelom zastavenia fiškálnych schodkov ekonomík južných krajín. Deflácia v Číne bola skôr ohlásená než očakávaná, a to kvôli významnému sprísneniu menovej politiky, čo bolo taktiež príčinou ekonomického spomalenia počas prvej polovici roka.
Dobrý tip ohľadom menových politík celkovo. Domnievali sme sa, že ECB zníži refinančnú sadzbu o 25 bázických bodov. Avšak ECB namiesto toho znížila úrokovú sadzbu na nulu a depozitnú sadzbu (overnight sadzbu) skoro na nulu. Najsilnejším prostriedkom, ktorý ECB použila pre dosiahnutie tohto cieľa, bol známy výrok, ktorý prezident ECB predniesol v júli v Londýne: „a verte mi, bude to stačiť“, keď hovoril o zachovaní integrity eurozóny.
Náš najhorší tip a nepochopiteľný výsledok: zatiaľ čo sme vcelku správne odhadli faktory, ktoré obvykle ovplyvňujú výnosy z dlhopisov, t. j. reálny rast, inflácia a menová politika, výnosy z dlhopisov klesli na historické minimum v USA (1,40 % v júli) a Nemecku (1,15% v máji), než sa nejakým spôsobom spamätali. Obľúbená riziková/bezriziková analýza (bezrizikové investície majú nižší výnos) nie je presvedčivá, pretože rizikové aktíva ako kmeňové akcie a vysoký výnos mali nakoniec skvelý rok. Najrozumnejšie vysvetlenie nášho zlyhania je, že sme podcenili ochotu centrálnych bánk, ako Fed udržať úrokové sadzby nízko na výnosovej krivke pomocou nakupovania veľkého množstva amerických štátnych dlhopisov (treasuries). Avšak v tejto preťahovanej medzi investormi, žiadajúcimi vyššie výnosy a veľkými bazukami, použitými centrálnymi bankami, získali nedávno investori určitú prevahu. To je dôvod pre naše negatívne vyhliadky týkajúce sa vývoja amerických treasuries.

